二、金融危机理论及其发展
（一）早期金融危机理论
1. 债务—通货紧缩理论
Fisher（1933）发展了由Veblen（1904）、Hawtrey（1926）等提出的债务—通货紧缩理论。他认为金融危机是周期性的，或造成过度负债的状态，从而引发通货紧缩。之后，Minsky、Kingdleberger、Wolfson等针对不断变化的经济金融环境，对Fisher的理论进行了补充、修正。
Fisher认为，债务和货币单位购买力这两方面的混乱是造成整个金融环境恶化的主要因素。当经济高涨时，经济的繁荣会导致价格及利率的上升，鼓励更多的投资并引发对资本收益的投机。由于整个经济以债务融资为主，频繁的借贷活动会增加存款和货币供应量，价格水平上升，对经济乐观的预期导致了整个经济膨胀，物价水平的上升并没有提高未清偿债务的实际价值，继续借贷直到达到“过度负债”状态。随后债务人为清偿债务不得不廉价销售，债务的清偿使存款减少，廉价销售使货币流通速度降低，导致物价下降，企业成本加大，利润下滑甚至破产，使失业增多，经济增长停滞，通货紧缩形成。这一持续过程造成名义利率下降，真实利率上升，直到广泛的破产消除了过度负债，或者采用扩张的货币政策使经济复苏。
Minsky是在凯恩斯的理论框架下，引入了Fisher的债务—通货紧缩理论，建立了自己的金融不稳定假说。他认为经济会在繁荣时，由一种稳定的融资状态转向另一种不稳定的融资状态，这是由于随着预期的持续向好，套期保值的融资中会滋生投资性融资和庞氏（Ponzi）融资者，货币当局执行紧缩性政策时会导致资产净值流失，价格体系迅速崩溃。Wolfson（1996）继续论证了资产价格急剧下降在债务—通货紧缩过程中起了重要作用。过度负债状态下银行不愿提供贷款或减少贷款，会造成资产价格急剧下降，资产价格急剧下降，最终引起需求、产出和就业水平下降。
2. 货币主义金融危机理论
货币主义的代表Friedman、Schwartz（1963），Cagan（1965）认为，金融危机就是产生或加剧货币紧缩效应的银行恐慌。弗里德曼和施瓦茨在他们合著的《美国货币史1867—1960》中，认为银行业恐慌的破坏性主要是通过货币供给影响经济活动的。他们指出，如果没有货币的过度供给，金融危机不太可能发生，导致金融危机的根本原因是货币政策的失误。
Brunner、Meltzer（1972）对弗里德曼的思想做了进一步的阐述，提出货币存量增速会导致银行业危机的理论。他们认为，货币存量增速对金融危机的爆发有巨大影响，一旦中央银行对货币供给控制不当而导致货币过分紧缩，即使在经济运行平稳的时候，也会发生金融危机，因为突发性大幅度紧缩导致银行流动性不足，存款人信心备受打击，危机就会蔓延。
3. 两种理论的区别
首先，从金融危机产生的原因和形式上来看，债务—通货紧缩理论认为，经济扩张是非金融部门债务量过度扩张，金融体系变得非常脆弱。大型非金融公司的破产引起整个银行业的恐慌，中央银行应该把非金融公司的债务量作为监控目标。而货币主义理论认为，金融危机是突发事件引起的银行业恐慌，并没有严格、可循的周期性和规律性。
其次，从影响经济的途径上来看，债务—通货紧缩理论认为，金融危机是通过银行体系资产减少从而引起通货紧缩等一系列环节经济活动。货币主义认为金融危机是通过银行负债—货币量的减少而影响经济。
最后，从金融危机对经济的影响上来看，债务—通货紧缩理论认为，金融危机是周期性的，因此是无法避免的，中央银行在危机爆发时应该发挥最后贷款人的角色，缓解通缩过程。而货币理论认为如果中央银行发挥最后贷款人的职责及建立存款保险制度后，真正的金融危机就不会发生。
（二）金融危机理论的发展
对于金融危机理论的研究，早在1929—1933年大危机之后就开始了，发展到现在已经形成了三代金融危机理论。
1. 第一代危机理论
第一代国际金融危机模型是在20世纪70—80年代拉美债务危机的背景下产生的，又称“典型危机模型”。Krugman（1979）提出国际收支危机模型，后来由Flood、Garber（1984）加以修正、完善，形成货币危机模型，称为第一代金融危机模型。该金融危机模型认为，货币危机的发生是由于政府宏观经济管理政策失当导致实际经济基础恶化，投机者根据实际经济基础的变化情况，在预计到现行的固定汇率体系难以维持的情况下，对其货币体系发起攻击，从而引起固定汇率体制的解体。克鲁格曼在模型中认为，货币危机根源是由于国内经济政策与固定汇率制的矛盾，表现为国内扩张性经济政策与试图维持固定汇率的目标之间根本的不妥协。该模型强调实际经济情况的变化决定了货币危机的发生，而且危机的发生是可以预见的。
该模型对货币危机的分析有以下特点：①认为货币危机的发生是由政府宏观政策与固定汇率的维持之间不一致引起的。将国际收支问题看作货币供求的自动调整过程，国内信贷扩张是导致储备流失的最重要原因，因此是政府扩张性政策将经济推向货币危机之中。②强调投机攻击导致的储备下降至最低限度是货币危机发生的一般过程。在这一过程中，央行基本处于被动的地位，预期只是使货币危机发生时间提前，储备存量是决定平价放弃与否的中心变量。③紧缩性财政货币政策是防止货币危机发生的关键。由于货币危机发生原因在于经济基础，投机性攻击只是外在条件，因此诸如从国外借款、限制资本流动等措施只能暂时性稳定汇率，若没有基本经济政策的调整，固定汇率制度最终仍将崩溃。
2. 第二代危机理论
第一代危机无法对1992年汇率体制的危机和1994—1995年墨西哥债务危机进行合理有效的解释，因为危机爆发前，英国、意大利这些被迫退出欧洲货币体系的国家经济基本面并没有出现显著的变化，并且一些国家在放弃固定汇率时，外汇储备仍然足以支持一段时间的汇市调控，所以货币危机在基本实际经济状况健康的情况下也能发生。基于对这一现象的认识，Obstfeld等人（1994，1996）提出了第二代货币危机模型。
与强调经济基本面因素的第一代国际收支危机模型不同，第二代金融危机模型特别强调预期在货币危机中所起的作用。与不同的预期相对应，经济中存在不同的均衡结果，即使政府并没有执行与固定汇率制度相抵触的扩张性财政、货币政策，一种本来可以延续下去的固定汇率制度也可能因为大家都预期它崩溃而崩溃。也就是说货币危机具有自我实现的性质。
该模型对危机分析的特点是：①危机发生的根源不在于经济基础，而在于市场投机者的贬值预期。这一预期通过名义利率机制发挥作用，最终迫使政府放弃平价，使这一预期得以实现。②危机的发生机制是一种恶性循环：政府通过提高利率方法来维持平价的努力会增加政府采用固定汇率制的成本，这又会加强市场的贬值预期，促使利率进一步上升。在信息不对称的条件下，市场对政府放弃平价的成本只能推测出大概区间，在此区间内不断进行投机攻击。若在政府捍卫平价期间有足以改变投机者预期的好消息来临，货币危机将会停止，否则政府将被迫进行贬值。从此意义上讲，货币危机的发生是政府与投机者之间的动态博弈过程。③危机发生的隐含条件是宏观经济中多重均衡的存在。这种均衡的多重性体现在既有一种好的均衡，即贬值预期为零，汇率稳定；也存在另外一种均衡，即贬值预期达到一定程度时，政府不断提高利率以维护平价直到最终放弃。后一种均衡就是货币危机。④防范货币危机发生的主要政策措施是提高政府政策的可信性，也即提高政府退出固定汇率制的成本。
Obstfeld（1996）认为，一国维持固定汇率制度既有收益也有成本。收益表现在固定汇率制有助于降低通货膨胀、有利于国际贸易和融资，以及有利于国家信誉和国际合作；成本表现在维持固定汇率制会丧失货币政策的独立性和自主性，不利于实现既定的国内其他经济目标。政府并不总是坚持固定汇率制度，而是会根据维持固定汇率制度的成本与收益相机抉择。当政府发现维持固定汇率的成本大于收益时，会放弃固定汇率制度。
除Obsfeld模型以外，还有著名的DD银行挤兑模型。该模型的基本思想认为，作为一种金融中介机构，银行的基本功能是将不具流动性的资产转化为流动性的资产，但正是这种功能本身使得银行容易遭受挤兑。在商业银行经营活动中，银行的短借长贷现象比较普遍。正常情况下，客户提款是通过头寸资金来弥补的，但是，在非正常情况下，部分客户的提款可能会引致全体客户的提款，从而发生挤兑现象。这种情况之所以会出现，是因为信息成本的存在使投资者无法拥有完全的信息，他们只能在有限信息的基础上采取行动。这样，他们的决策往往要以对别人行为的预期为基础，同时，他们自身的行为又会对其他投资者的决策产生影响。因此，尽管一家银行经营状况良好，但只要投资者对该行产生了一致的不利预期，那么该行有可能因挤兑带来的流动性风险而发生银行危机。
与第一代模型相比，第二代模型与其有许多不同之处。在第一代模型中，政府和私人部门的行为都是线性的，前者表现为一个固定速度增长的信贷政策，后者则表现为一个固定的货币需求函数。第二代模型的一个特性就是引入了政府或私人行为的非线性，具体而言就是研究了政府政策对私人行为变化的反应，或政府在汇率政策和其他政策目标之间进行权衡时所发生的情况。另外，第二代货币危机理论所得出的危机根源与第一代模型不同。它认为危机的根源是市场预期和固定汇率制度，而不是政策和经济状况，维持固定汇率制度是不可行的。正是投资者不时地攻击固定汇率对政府产生了一种巨大压力，使得许多并不一定发生的货币危机变为现实。
3. 第三代危机理论
1997年发生了亚洲金融危机，由于危机发生国在危机爆发前既没有第一代模型强调的扩张性财政货币政策，也没有第二代模型关注的失业或政府债务问题，因此对第一代、第二代货币危机模型提出了挑战。与此同时，Krugman等经济学家也产生不赞同第二代金融危机模型的观点，认为政府免费提供的风险可能是一些国家，特别是亚洲国家发生金融危机的原因，第三代危机模型就此产生。
第三代金融危机理论还没有统一的研究范式，理论还不是很完善，但从强调的中心来看，大致可以将其概括为道德风险危机理论、银行挤兑模型、企业净值和多重均衡模型，其中具有代表性的是银行挤兑模型和道德风险模型。
道德风险模型认为，在金融中介具有免费保险且又监管不严的情况下，金融中介机构具有很强的扩张货币而很少考虑投资项目的贷款风险。在国内机构无法从国际资本市场融资的情况下，国内投资需求过度只会造成国内利率的上升，而不至于引发过度投资。但如果资本项目开放，国内的金融中介机构可以在世界金融市场上自由融资，那么政府保险引发的道德风险可能导致资金的过度投资。
Corsetti（1998）等也认为，道德风险是亚洲金融危机发生国家出现过度投资、对外过度借款和大量经常项目赤字的原因。只要能从将来的政府拯救行动中得到弥补，外国投资者就会向国内因过度投资造成的资金缺口提供资金，因此，在道德风险引发的金融危机中，危机发生前不一定要存在着高额的财政赤字。国外贷款人拒绝为其国内机构债务提供资金的可能性就会迫使政府介入，为其国内部门的未尝外债提供担保，由此可能使政府不得不求助于铸币收益，预期的通货膨胀就可能引发危机。
银行挤兑模型的主要观点是：银行挤兑是理性的，而且是自促成的。由于银行经营的特点是“借短贷长”，所以存在流动性错配，在经济成长时期，这样的问题可以通过流动性管理来解决。然而，当很多存款人从银行提款时，银行为了应付存款人的提款要求，被迫将其贷款的项目中途停止，而这是银行所获得的利息收入不足以偿还所有人的存款利息和本金，从而导致先提款的存款人损失较小，而后提款的存款人损失较大。这样，如果某种原因使存款人相信其他存款人会提前提取存款，那么每一个存款人的理性选择就是立即去银行提款，这就是挤兑，结果是银行倒闭，所有存款人也遭受损失，这是一个恶性循环。因此，银行挤兑是理性的，并且具有自促成性质。如果所有人都不提取存款，那么所有存款者的福利都将增加，然而，每个存款人都有提前取款的激励，而同时会损害其他存款者的利益。因此，当所有存款者选择逃离时，银行挤兑和金融危机就会爆发。这就是说金融危机是内生于银行体制的。
企业净值和多重均衡模型是由克鲁格曼改进提出的，他将伯南克和吉特勒等人对企业净值与企业融资能力关系的研究应用到开放经济环境中。此模型假定外国债权人自愿提供一定比例贷款，这样的比例是高于企业净值的，但是由于外资流入数量会影响到本国的实际汇率，从而影响到企业外币负债的本币价值，所以企业的净值又取决于外资的流入量，这就导致多重均衡。当外国债权人预期本国企业有较高净值时，资本流入，本币升值，本国企业的外币负债价值下降，外国债权人的预期得到证实，因此构成了一个理性预期均衡；当外国债权人预期本国企业净值较低时，资本流入减少，本币贬值，本国企业的外币债务加重，外国债权人的预期同样得到证实，这也构成了一个理性预期均衡。
因此，他认为类似于亚洲金融危机的关键在于企业，由于销售疲软，利息升高和本币贬值，企业的资产负债表现出财务困难，这也限制了企业的投资行为。但这并不是银行本身的问题，即使银行重组，对金融状况恶化的公司来说也没有太大作用，开放经济条件下，一个谨慎的银行体系并不能减少受自我加强式金融崩溃风险的威胁。克鲁格曼的理论预示了一种更为艰难的政策选择，在危机袭来时，政府选择贬值会使企业因国内经济萧条而破产。这种情况下可以考虑实行暂时的资本管制，以此切断利率和汇率之间的联系。
4. 第四代危机理论
由克鲁格曼近期提出的第四代危机模型，由于资产价格在其中起到至关重要的作用，所以可以将它看作一个更一般的金融危机模型。这一模型的重要之处在于它指出：对国内资产价格的信心效应（而过去所强调的是汇率和转移性问题）就可以导致由自我实现的悲观主义引发的投资崩溃和金融危机。例如，如果投资者预期价格将下降，对国内资产价格失去信心，则投资人数将下降，造成资产价格的实际下降，使投资者没有足够的抵押品借到启动资金，进而导致投资下降，而投资下降则使资产价格和信心进一步下降，最终造成经济的全面衰退。
相比于前三代金融危机模型，第四代模型显得不够成熟，但总的来看，金融危机理论从产生到现在已经取得了非常丰富的理论成果。总结几代危机理论的发展历程，我们不难发现：现实经济中每出现一次和以往不同的金融危机，金融危机理论就会向前迈进一步，但这都是一种事后的结果，无论是1992年欧洲货币危机，还是1997年亚洲金融危机，包括2007年美国次贷危机，每个模型都只能在金融危机发生后对其做出解释，但是却无法对危机的产生进行预测。无论是从银行体系、货币汇率体系，还是经济基本情况着手分析，对于金融危机的解释都只是部分成立。金融危机产生与传导在不停地发展，同样金融危机理论也在不断地发展，成熟的金融危机理论还得依靠全球经济学家们的进一步努力。
（三）金融危机传导机制
金融危机传导机制是金融危机理论的重要内容，它既是金融危机形成原因和冲击结果的连接环节，也是早期预警体系和救助政策的理论基础，更是金融危机得以蔓延的关键所在。
1. 金融危机传导的界定
20世纪90年代，随着各国之间经济依存度的提高，货币危机逐渐表现出在各国之间蔓延的特点，即金融危机具有“传染性”。在对金融危机传导文献进行梳理的过程中，我们发现金融危机传导往往特指金融危机在国家间的传导，即金融危机通过某种机制或渠道传播到危机发生国之外的其他国家或地区。而且，一些学者将与基础变量有关的金融危机传导和与基础变量无关的金融危机传导相区分，将前者称之为传导（Bordo，1998）、“溢出效应”（Masson，1999）、依赖（Forbes、Rigobon，2002）或者基于基础变量的传染（Kaminsky、Reinhart，2000），而将后者称之为“纯传染”。此外，一些学者，如Summers（2000），将导致多个国家同时爆发危机的“共同冲击”或者“季风效应”纳入金融危机传导的范畴，而另一些学者，例如，Moser（2003），则将“共同冲击”或者“季风效应”排除在金融危机传导的范畴之外。
Pericoli、Sbracia（2003）对金融危机传导特别是国际传导的含义进行了比较详细地梳理，其中定义1和定义2侧重于整体的金融危机传导，定义3和定义4侧重于与基础变量无关的“纯传染”。
定义1：金融危机传导是指一个国家发生危机导致另一个国家发生危机的可能性增加。该定义通常与货币危机的实证研究相联系，认为虽然货币危机通常会涉及很多国家，但是一些国家发生了贬值，而另一些国家却避免了贬值，如果危机导致另一些国家发生了货币贬值，那么传导就发生了。
定义2：金融危机传导是指危机发生国的波动性溢出到其他国家的金融市场。该定义出于对危机时期金融市场资产价格波动性上升的观察，将金融危机定义为波动性的上升，而将金融危机传导定义为以波动性为代表的不确定性在国际金融市场的传播。
定义3：金融危机传导是指危机在一个市场或者一组市场发生时市场之间价格和数量同步变动的显著增加。该定义将市场之间“正常的同步运动”和“超常的同步运动”相区分，强调数量维度的变化，认为当市场之间产生“超常的同步运动”时，金融危机传导特别是“纯传染”就发生了。
定义4：一国发生危机导致市场之间的结构发生变化，从而导致危机传导渠道发生变化，即称之为传导或者称之为“变动性蔓延”（Shift-contagion）。与定义3类似，该定义同样强调“纯传染”发生的条件，如果危机发生导致传导机制在某方面变化，那么“纯传染”就发生了。
在上述分析的基础上，罗春婵（2010）对金融危机传导的含义进行了归纳。她认为金融危机传导是指金融危机爆发对本国和其他国家的金融体系（包括金融机构和金融市场以及市场参与主体）和实体经济产生影响的过程以及危机导致的经济金融之间互相作用的过程。
2. 金融危机传导效应
在现代开放经济环境下，投机冲击的强度和频率都大大超过了封闭经济中的情况，一国发生的冲击或者危机会迅速传递到另一国，导致更大的经济波动和影响，并进一步扩散传染到世界其他国家和地区。这种危机的“发生—传染—再传染”机制在事实上造成了开放经济下货币危机的自我复制和升级。下面介绍几种主要的金融危机传导效应。
（1）贸易溢出效应
贸易溢出是指一国因国际性冲击等因素造成的金融危机影响到另一个与其贸易密切国家的经济基础，从而导致另一个国家也发生金融危机的可能。贸易溢出主要是通过价格效应和收入效应来实现的，即金融危机国造成的货币贬值一方面提高了相对于贸易伙伴国的出口价格竞争力，另一方面通过影响国内经济减少了向其贸易伙伴国的进口。贸易溢出的价格效应和收入效应不仅体现在有直接双边贸易关系的国家之间，而且体现于同在第三方市场上有价格竞争和收入反应的国家之间，因此，根据危机传导国和被传导国之间的关系，贸易溢出效应又可分为直接双边贸易溢出和间接多边贸易溢出。直接双边贸易主要是因为金融危机发生国货币贬值，通过总需求、价格竞争力、物价水平、政策目标冲突等因素传导至另外一国；间接多边贸易是指一国发生金融危机导致的本币贬值降低了与其竞争于同一市场的另一个国家的出口产品竞争力，导致另一个国家的货币可能遭受投机性冲击的压力增大。
在历次金融危机中，贸易溢出效应也是比较明显的。以亚洲金融危机为例，1990—1996年东亚区域内的出口占总出口额的比重由31.7%上升到41%，区域内的直接贸易联系增强了，因此，贸易溢出也增强了；但是东亚国家（地区）的双边贸易联系并不显著，而其与美、日的贸易联系却都表现出较高的密切程度。亚洲“四小龙”之间和东盟四国之间具有较多的比较优势，它们在第三国市场上销售的产品往往具有一定的替代性，如电子元器件、机械零件和配套设备等，这反映了东亚各国（地区）内部在产业结构方面相互依赖与相互竞争并存的特点。鉴于许多东亚国家的产品结构相似，出口市场一样，一些文献指出，竞争性贬值是东亚危机扩散的重要渠道，即间接贸易溢出较明显。
2007年，美国次贷危机所引发的全球金融危机同样也存在着贸易溢出效应，对于美国这个世界上最大的经济体，其贸易溢出效应和金融溢出效应现在也无法估计，但是从现在的研究成果来看，这两种效应肯定对这次金融危机的传导起到很大的作用。通过IMF的研究表明，美国进口需求的减少是贸易溢出效应的根源所在。按照购买力平价汇率计算，美国经济体约占全球GDP的1/5，平均每年进口的商品额也占到国际商品贸易的1/5，其中西半球区域与美国的贸易份额增长较为明显，与新兴市场国家的贸易额也呈现出大幅上升趋势，按照出口份额占GDP的百分比来看，对美国的出口份额总体上在不断增加，除邻国区域之外，对美国贸易出口通常大于欧盟和日本。这样的贸易关联使美国次贷危机爆发后，通过贸易溢出将危机传导下去。
（2）金融溢出效应
金融溢出是指由于金融市场自身特征及市场主体行为所导致的危机通过金融关联向其他国家的传导，其传导途径主要为资本市场和货币市场等金融渠道。从促使金融溢出效应的主体来看，主要是投资者和共同贷款人，具体来说，如果两国资产运动具有高度的相关性，则金融危机会通过跨市场的套期保值迅速地传染。投资者在某个市场受到冲击时，会重新调整他们的证券组合，从而把冲击传播到其他市场。另外，当某国发生金融危机后，共同贷款人往往会大幅收缩在与此国经济结构相似的其他国的贷款，拒绝展期或延长任何已到期贷款，并撤回高风险项目的资金，导致这些国家同时发生银行危机和货币危机。
从传导国与被传导国之间的关系来看，金融溢出也有直接金融投资型和间接金融投资型两种情形。前者指发生危机的国家导致与其有直接金融投资联系的另一个国家遭受投机冲击，后者指两国并无直接金融投资联系，但均与第三国有联系，一国发生金融危机会引起第三国同时从这两个国家撤资，从而导致另一个本与危机国无直接金融投资关系的国家遭受投机冲击。
当今时代是经济发展全球化、自由化的时代，资本流动成为世界经济中最活跃的力量，已经远远超越了商品流动，尤其是规模巨大的国际短期资本对各国政府的宏观经济政策的有效性和各类经济主体的微观决策均产生了重要影响，其巨大的冲击波使各国政府难以驾驭。
东南亚金融体系的日益开放，使其在金融方面的合作和彼此的相互影响加深，在危机爆发时，表现出明显的金融溢出效应。Baig & Goldfajn（1997）对亚洲金融危机进行了考察，他们测算了名义汇率日变化相关系数、股指变化相关系数、利率变化相关系数和主权外债利差相关系数，结果表明亚洲金融危机中存在着较明显的金融溢出，泰铢的危机通过相关性较高且不稳定的金融市场扩散到了其他国家。秦朵（2000）通过误差修正模型对导致韩国金融危机的传导效应进行解释，结论是金融的溢出效应要比贸易溢出效应显著，国际金融市场是危机传染的主要渠道。的确，从传导过程中，我们不难发现资产价格的大规模联合运动。据有关研究结果显示，1997年7月2日以前，22个新兴市场股价的平均相关性为10%，危机期间（1997年7月—1998年2月）猛涨到20%，在10月至11月中旬期间，这些新兴市场间相关性则接近30%。地区间股价相关性更高，例如，在菲律宾和马来西亚，危机前一年，相关性为16%，危机期间上升为29%，10—11月上升为59%。在阿根廷和巴西，危机前相关性为44%，危机期间为75%，10—11月升至84%。
（3）季风效应
季风效应的概念最先由Masson & Mussa（1995）提出，他认为金融危机之所以在几个国家和地区相继发生，可能是存在同一种外部原因导致几个国家和地区同时或相继遭受投机性冲击压力，并把这种共同的冲击产生的传导称之为“季风效应”。
季风效应是经济全球化的产物，各国之间的联系越来越紧密，当一国的经济政策改变时，会立刻影响到与其有密切经济联系的国家。例如，一国货币贬值，会直接降低将其作为主要出口国的国家的出口数量，深刻影响该国经济；一国提高利率，会恶化其主要债务国的经济状况。80年代初美国利率的急剧上升和发达国家的贸易保护主义就是拉美债务危机的重要原因。据世界银行统计，截至1988年，拉美国家的负债总额为4274.63亿美元，占全球发展中国家负债总额的37%。1989年拉美地区人均负债高达1030美元，尼加拉瓜、巴拿马和阿根廷则超过了2000美元。与此同时，为弥补庞大的财政赤字，美国在20世纪80年代初采取了高利率政策以吸引外国资本，从而导致了国际金融市场的利率不断提高，拉美国家应支付的利息额越来越大。1979—1982年，拉美支付的外债利息总额达到1140亿美元，如果利率保持在1977年的水平，则可少支付近90亿美元的利息。另一方面，在世界经济危机的情况下，发达国家为保护自身利益，采取经济紧缩政策，实行各种保护主义，致使拉美出口遇到严重困难，而拉美债务国一般都是靠出口创汇来偿还外债本息的，发达国家是其传统的、重要的产品出口市场。1982年，该地区出口收入已从1981年的1141亿美元下降到1026亿美元，还债能力下降。这里美国利率的急剧上升和发达国家的贸易保护主义就造成金融危机传导的共同冲击，是很明显的季风效应。
3. 金融危机传导的渠道及路径
（1）外债渠道
最容易导致金融危机在国家间传染的可能是银行间的跨国清算支付系统，这个系统把系统内的所有银行都联系在一起，造成了相互交织的债权债务关系，一家银行造成的微小的支付困难就有可能酿成全面的流动性危机，一国银行体系的危机通过清算系统会被迅速地传递到其他国家。Kaminsky & Reinhart（2000）强调了共同贷款人（如商业银行）在危机传染中的作用，又称“共同贷款者效应”。假设被金融危机影响的共同贷款者的银行头寸暴露很大，可能会引发大量的潜在损失，因此，共同贷款者的银行需要恢复资本资产比率，满足利润要求，调整风险暴露，商业银行就会撤回在其他国家的高风险项目的资金，产生流动性压力。在这一过程中，可能会导致危机的传染，因为一个地区危机的经济往往依靠共同贷款者的资金来恢复。
（2）资本市场渠道
在金融全球化的背景下，金融危机的传染可通过资本市场渠道使得许多经济基本面良好的国家发生金融危机。虽然银行是最重要的共同贷款人，但对于新兴国家他们不是唯一贷款人。在20世纪90年代初期，有大量的资金流入这些新兴的发展中国家。然而，正如在泰铢危机之后商业银行可以从马来西亚撤回资金，其他的投资资金也可以选择在墨西哥债券危机发生之后撤出（或者由补充保证金通知强制执行），出售所持有的阿尔及利亚债券和股票。投机者的冲击下，一个新兴市场的资产收益会发生变化同时往往会导致其他所有新兴市场证券组合的改变。当然这种危机的传染方式要求资本市场充分完全流通，如果债券和股票市场发展不够充分，投资流量数量不大，这种传染渠道可能就不是最重要的传染渠道。换句话说，如果债券和股票没有任何跨国市场的流通，那么就不会出现任何的传染问题。
（3）贸易渠道
在国际经济交往中，贸易和依附于贸易的资金流动是紧密相关的，因此，传染可以简单地通过贸易途径。可能贸易和服务比资金流动的发展历史更加悠久，或者因为关于贸易联系方面的数据更易于掌握，人们更多的研究通过贸易途径的国际危机传染。这里我们会提到两种贸易的传染途径，“贸易伙伴型传染”与“竞争对手型传染”。
关于“贸易伙伴型传染”，即危机在贸易伙伴国之间传染。一个国家的金融危机导致的货币贬值使其贸易伙伴国的价格水平下降，居民减少对本币的需求量，增加对外币的需求量，导致央行外汇储备减少，诱发货币危机，沦为危机传染的受害者。
而“竞争对手型传染”是指，假设A国和B国的出口产品竞争同一个市场，A国所遭受的货币危机使A国货币大幅度贬值，从而降低了B国的出口竞争力，并导致其宏观基本面的恶化，由于B国可能加入竞争性贬值的行列，从而诱发投机者对B国货币发生攻击。例如，在东南亚金融危机中，货币遭受投机性攻击的一些国家，在国际出口产品市场上大多销售类似的商品，因此，泰铢的贬值倾向于抑制马来西亚的出口，并使马来西亚的宏观基本面恶化，加上竞争性货币贬值，引起股市、汇市震荡，从而导致危机的爆发。
（4）预期渠道
此外，在现代的社会经济生活中，经济行为主体往往面临对未来的不确定性，并对未来做出预期，这是经济行为主体处于对其资产保值、增值的考虑而做出的正常反应。对于任何一个理性人来说，预期的形成都是不可避免的，由于行为主体的知识结构、文化背景及社会经济差异对信息的获取或处理信息方式不同，形成的预期也就不同。东南亚金融危机之所以会从泰国迅速蔓延到其他国家，就是因为东南亚各国经济模式与宏观经济状况的趋同性，使人们形成了对各国市场变化的相同预期。当外国宣布实行浮动汇率时，人们预期东盟其他国家会步其后尘，于是金融恐慌心理扩散到整个地区，人们抛售某种货币，货币贬值，进而导致金融危机的爆发。