国企混改的理论基础和改革的三个层面
应该说在国企改革40年中的绝大多数时间，引入战略投资者始终是国企改革的重心。我们时而强调股份制改造实现的资本社会化（例如，以“靓女先嫁”完成的部分国有企业上市），时而专注职工股份合作制的企业内部的资本社会化（例如，曾十分流行的职工股份合作制）。从国企面临的所有者缺位、预算软约束、模糊的诚信责任、多目标激励冲突和中国式内部人控制等诸多问题出发，更多强调民营资本背景战略投资者的引入的混改被再次寄予厚望，被视为本轮国企改革的重要突破口。
国企混改作为新一轮国企改革实践，其核心内容集中于以下两个层面。一是在实体经济层面，通过引入民资背景的战略投资者实现所有制的混合，改善治理结构，转换经营机制；二是在国有资产管理体制层面，从“管人管事管企业”向“管资本”转变，实现国资保值增值的目的。
如果从理论渊源回溯和文献脉络发展上寻找上述通过引入民资背景战略投资者进行国企混改的理论支撑，那么现代产权理论和分权控制理论二者共同构成了国企混改的理论基石。
（一）现代产权理论
以2016年诺贝尔经济学奖得主哈佛大学哈特教授为代表的学者的现代产权理论始终是我国国企改革的理论基础之一。
从现实中的合约总是不够完全详备的视角出发，哈特指出，由于投资者担心在不完全合约下投资后会被敲竹杠，进行投资的激励就会不足。那么，如何鼓励投资者进行投资呢？哈特认为，只有使投资者成为所有者，享有对不完全合约未规定事项的剩余控制权，才能使投资者愿意进行投资。该理论很好地解释了虽然一个公众公司CEO并非一个投资者熟悉的人，但他却愿意投资该公司，成为该公司股东的“现代股份公司之谜”的问题。原因是在他购买公司股票成为股东之后，上市公司向他做出了他成为上市公司所有者，集体享有受法律保护的所有者权益这一可置信承诺。
哈特发展的现代产权理论一方面揭示了投资者之所以愿意成为股东背后的原因，另一方面则很好地回答了在现代股份公司雇员、供货商和社区等众多利益相关者中谁最有动力监督经理人的问题。在哈特看来，集体享有所有者权益的股东应该享有以下两项基本权利。一是剩余索取权。所谓的剩余索取权指的是对企业收入在扣除固定的合约支付（例如雇员的薪酬、银行贷款的利息等）后剩余的要求权，即成为所有者的股东受益顺序排在债权人、雇员等合同受益者之后，并以出资额为限承担有限责任。这是股东成为所有者需要承担的义务。受益顺序排在其他利益相关者之后，意味着承担风险的股东比其他利益相关者更加关心企业的经营状况。承担风险的股东由此成为现代股份公司中众多利益相关者中盈利动机十分明确，主动参与公司治理意愿强烈的群体。这是新一轮国企混改希望通过引入盈利动机明确的民资背景的战略投资者以解决以往国企的所有者缺位和模糊诚信责任问题背后的动机。
二是剩余控制权。所谓的剩余控制权指的是在（不完全）合约中没有特别规定的活动的决策权，即股东对（不完全合约中尚未规定的）重要事项在股东大会上以投票表决的方式进行最后裁决。这是成为所有者可以享有的权利。剩余控制权赋予股东对（不完全合约中尚未规定的）重要事项通过在股东大会上表决的方式进行最后裁决的权力。这意味着与其他利益相关者相比，股东不仅有动机而且有法律保障的权力来监督经理人。而集体享有所有者权益的股东由于一方面以出资额为限能够承担公司未来经营风险，另一方面通过在股东大会上投票表决对公司发展重大事项进行最后裁决，因而股东成为公司治理的权威。
新一轮国企混改正是通过在股东层面通过引入盈利动机明确的民资背景的战略投资者这一产权安排方式来解决以往国企面临的所有者缺位问题。这些新引入的民资背景战略投资者一方面与国资共同承担企业未来经营的风险，另一方面这些战略投资者可以借助股东会和董事会等治理平台，积极利用法律保障的能力来监督经理人，使公司治理的权威重新回归到股东，实现国企向现代企业制度的转化。产权安排在新一轮国企混改中之所以重要，根源在于它解决了对于为经理人引入和设计激励机制的股东的长效激励问题。因而，现代产权理论依然是新一轮国企混改十分倚重的理论基础之一。
（二）分权控制理论
从解决国有企业普遍面临的所有者缺位问题的目的出发，在现代产权理论的指导下，40年的国企改革实践围绕如何实现资本社会化至少经历了以下三个阶段的艰苦探索和有益尝试。
第一阶段是早期通过股份合作制实现资本社会化阶段。我国的股份制企业是对计划经济体制下的传统国有企业或集体企业的改造逐步建立和发展起来的，职工持股可以说是我国国企股份制改革的起点。通过股份合作制，国企员工同时成为持股的股东，资本在企业内部实现社会化。
第二阶段是通过上市和股份制改造实现资本社会化阶段。上市和股份制改造使资本社会化突破企业内部，实现全社会范围内的社会化。国企股份制改造直接推动了20世纪90年代我国资本市场的建立。部分经过重组资产优良的国有企业得以优先上市，建立了规范的公司治理构架，使国企开始朝现代企业制度迈进。厉以宁教授名噪一时的“靓女先嫁”理论就是在当时的背景下提出来的。
对于那些通过上市完成资本社会化的国有上市公司，在2015年我国资本市场进入分散股权时代之前的很长时期，作为控股股东的国资往往持有控制性股份，形成“一股独大”的治理范式。尽管上市公司作为优秀企业的代表已经在现代企业制度的创立和公司治理规范上迈出了至关重要的一步，但散户无法有效参与公司治理和形成股权制衡的结果是，国有控股上市公司的长期业绩表现低于对照的上市民企。那些没有上市完成资本社会化的国企，缺乏权力制衡的治理构架使其效率低下，业绩表现更加糟糕。
针对已经完成资本社会化的国有上市公司和尚未上市的国资公司治理存在的缺乏权力制衡和有效监督的状况，新一轮国企混改明确提出，把引入民资背景的战略投资者实现所有制的混合作为国企改革实现资本社会化的重点。由此，目前正在积极推进的国企混改是我国40年国企改革资本社会化路径的第三阶段。
不同于以往国企改革强调通过股份制改造实现的资本社会化，新一轮国企混改特别重视和强调引入民资背景的战略投资者实现“所有制的混合”。因而，除了一般意义上支持包括引入民资背景战略投资者的资本社会化的现代产权理论，我们还需要为国企混改寻找特殊的理论支撑。
如同出发点是揭示企业中权威如何分配，回应为什么投资者愿意购买股份公司发行的股票这一“现代股份公司之谜”的哈特的现代产权理论被我国学者认为是国企改制的理论基础一样，最初用来解决干预过度问题的分权控制理论成为今天新一轮国企混改另一重要理论基础。
分权控制理论的核心思想是防范一股独大下的监督过度问题。通过引入新的投资者，形成主要股东之间的竞争关系，建立一种自动纠错机制，不仅可以有效地避免大股东一股独大容易导致的监督过度和决策失误，同时可以形成对经理人的制约，避免内部人控制问题。这一理论为我国国企如何通过混改引入战略投资者，解决目前面临的种种问题提供了很好的政策建议，因而我们把分权控制理论理解为新一轮国企混改十分重要的理论基础之一。
2015年的万科股权之争标志着我国资本市场开始进入分散股权时代，国有上市公司主要股东之间分权控制的制度环境已经形成。国企未来公司治理可以依靠主要股东之间的竞争缓解以往一股独大的股权结构下国有大股东“既管资本又管企业”的监督过度问题，又可以一定程度上抑制所有者缺位下的中国式内部人控制问题。
新一轮国企混改通过引入民资背景战略投资者，以彼此认同股东地位的方式再次帮助股东重新回归到作为公司治理权威的法律地位，使作为受托人的董事与全体股东之间的法律诚信责任变得清晰。公司董事需要严格履行忠诚义务和勤勉义务来使所有股东，而不是部分股东的价值最大化。
在国企混改实践中，围绕如何解决国企普遍存在的所有者缺位、预算软约束、多目标冲突以及中国式内部人控制等问题，应该通过以下三个层面的改革来积极推动国企改革，使国有企业成为真正的现代企业。第一个层面是在股东层面，通过引入盈利动机明确的民资背景的战略投资者，重新确立股东在公司治理中的权威，使缺失的所有者“上位”。前面的分析表明，在过去40年国企改革经历的三个阶段中，我们一度试图通过推出股份合作制让成为股东的员工和通过股份制改造引入外部分散股东，使缺失所有者“上位”。然而，上述两个阶段的改革看似通过资本社会化引入了股东，但并没有使他们成功“上位”，来代替缺失的所有者，更好地履行监督受托的董事。而新一轮国企混改十分明确地提出引入盈利动机明确的民资背景的战略投资者，形成股权制衡的分权控制，因而具备了在更深层次解决国企所有者缺位问题的可能性。这是新一轮国企混改中需要予以重点明确的方向。
我们看到，混改引入的民资背景的战略投资者首先将成为其参与决策可能发生错误的风险分担者。在引入战略投资者后，风险在包括战略投资者在内的股东之间进行了分担。这避免了以往决策错误不得不最终由来自纳税人的财政补贴埋单的局面，使得原本软化的预算约束逐步硬化起来。其次，战略投资者形成的权力制衡成为做出错误决策的重要纠错机制。盈利动机明确的战略投资者及其委派的董事代表会阻止主要股东做出使其自身利益可能受到损害的商业决策。
国企混改的第二个层面是，在国有资产管理体制层面，通过新建和改组投资运营平台，从国资委“管人管事管企业”到通过投资运营平台“管企业”。这一改革既可以避免国资委监管者与经营者角色的冲突问题，又可以通过国资委角色的转换，促进确立股东在公司治理中的权威地位，助力国企所有者缺位问题的解决。
国企混改的第三个层面是，在控股结构层面，扁平化金字塔式结构，使反映责任能力的现金流权与反映影响力的控制权相匹配。金字塔式控股结构引发诸多社会（贫富差距扩大）、政治（官商勾结）、经济（隧道挖掘、资本运作和小股东的投机性）问题。而金字塔式控股结构存在所延长的委托代理链条直接加剧了所有者的缺位，成为中国式内部人控制问题形成的制度诱因之一。从为国企混改解决所有者缺位等目标营造外部改革环境和消除金字塔式控股结构自身弊端的改革目的出发，中国资本市场也许是向金字塔式控股结构说“不”的时候了。